寰宇法務／從美國法-看肥貓問題

【經濟日報╱陳維鈞】在這次經濟衰退中，高薪經理人飽受撻伐且被稱為肥貓，然而經理人報酬是否過高？得否領取高薪？司法應如何處理？有待客觀審查與分析，本文將以美國法初探此議題。

按美國聯邦高等法院就投資顧問（下稱投顧）之合理報酬已著有相關判決，其多數認為投顧固依法對共同基金（下稱基金）負受任人義務，惟其受領鉅額報酬是否違背此義務，法院應考慮與報酬相關之全部因素包括業界一般水準、提供服務的成本、服務的性質與品質（包括基金過去績效）、投顧在基金資產增加時對其經濟規模是否理解及其理解程度、基金投資人的數量與交易筆數，以及基金受託人在核准投顧報酬時的行為、專業與資訊水準，惟有考量上列因素，始可判斷投顧報酬是否屬於在公平對等的交易狀況下所約定的報酬範圍，進而認定投顧是否違反受任人義務。

然而第七巡迴法院最近於Jones v. Harris Associates案中卻拒卻上開標準，有趣的是以法律經濟分析著稱的Easterbrook與Posner法官在本案分持不同見解，且均屬合理，茲簡介如下。

經查Easterbrook法官認為法律並未規定報酬在相關標準下必須合理，僅規定投顧對基金或投資人負受任人義務，因此報酬合理與否，應由市場經濟決定，蓋管理費為基金主要行政成本，而低成本為競爭力之重要因素，況投資人無庸聘請投顧，而實際上也有無需投顧服務的基金，因此在市場競爭激烈下，除非支付較高費用可獲得更高獲利，否則投顧不致於向基金或投資人收取過高費用，從而受任人義務與報酬規範乃有不同，受任人雖應充分揭露且不得玩弄伎倆，但其報酬並無上限，其報酬則應依法由基金的獨立信託受託人以多數決為之，甚至最終由投資人判斷，而非交由法官或陪審員判斷該服務之價值；惟若報酬十分特殊或異常，法院通常僅能推斷該交易存在欺瞞情事。

此外，Easterbrook法官也參考信託受託人之義務（雖可為自己利益而爭取並接受信託人或監督人同意之報酬，但必須誠信協商、履約；如信託文件未載明報酬，受託人得請求法院酌定，而法院唯有此時始有權決定受託人之合理報酬金額)與公開發行公司董事報酬之決定方式，認為司法機關基於同一理由，不應介入判斷薪酬金額之合理性，其應交由市場決定，司法機關過問者，僅係基金在依其自由意志決定前是否獲得充分資訊。

與多數意見相反，Posner法官引用研究報告指出，競爭理論不完全適用於基金產業，因基金產業與其他金融服務業普遍存有濫權問題，雖然業務關係足以促進資訊有效流通而消弭代理人利益衝突，但其也會導致無效率的偏袒現象，例如公司董事通常係其他公司之CEO且通常係由本公司CEO提名，而同為CEO自然傾向認同CEO應領取高薪。因此共同基金無法如同退休基金藉由公平對等的協商而保障其投資人利益，況查不合理的報酬正係違反受任人義務之證據。

儘管美國聯邦高等法院意見分歧，惟仍提供了思考空間與論述基礎，而本案頃由聯邦最高法院受理上訴，對於投顧領取鉅額報酬是否違反受任人義務？以及法院所應扮演之角色，即將定讞，相信該判決結果將得以釐清經理人報酬與司法審查界限。

經濟日報 2009.11.16